并购热潮、“大鱼”上市 物业大洗牌后会是新蓝海吗?

来源： 21世纪经济报道 孔海丽

过去一年间，物管市场波澜壮阔，并购规模创历史新高。中指研究院数据显示，2021年物业管理行业并购交易金额约362.5亿元，相比2020全年交易总额大幅增长约243%，其中不乏百亿级并购。

“大鱼吃大鱼”成为新趋势，而头部物企高速扩张的另一面，则是流动性出现问题的房企整售物业断臂求生，一时间，“资金困难，先卖物业”此起彼伏。

物业资本市场方面，呈现出截然不同的上下半场，上半年火热、下半年降温，物企上市之路开始坎坷、股价明显回调、PE倍数腰斩、市盈率下降。

2021年底，以行业巨头万物云延宕多年终于宣布上市结尾，2022开年，以“尖子生”龙湖智创生活分拆赴港上市再开一局，行业内最后的“大鱼”走入资本市场，但物业估值已经走下神坛，顶峰之后，资本市场对物业板块的想象力快速消退。

行业集中度进一步提升之后马太效应凸显，这一年，是物业的黄金发展期，还是进入新蓝海之前的鏖战？经过大洗牌之后的物业市场，未来还有哪些机会？

大洗牌后的物业行业集中度提升，市场分化加剧。视觉中国

并购空前

2021年9月，碧桂园服务接连发出公告，拟以100亿元收购富力物业、以33亿元收购“物业排名前列股”彩生活的部分核心资产邻里乐，大手笔并购业界瞩目，新增合约面积更是“一骑绝尘”。

而就在上半年，碧桂园服务刚以54.32亿元将蓝光嘉宝收入囊中，三笔并购代价总计187.32亿元，令碧桂园服务成为物业行业全年较大的“并购王”。

碧桂园服务的大肆收购只是行业的一个切面。中指研究院统计发现，2021年物业管理行业已披露相关信息的并购交易达77宗，涉及并购方36家物业企业，交易金额约362.5亿元创新高，相比2020全年交易总额大幅增长约243%，且大额交易多发，并购主体以上市企业为主。

克而瑞物管研究院通过对市场公开披露信息监测发现，加上非上市物企的收并购，2021年物管行业发生的企业并购案涉及金额已超过400亿元，这个数值是2020年的四倍。

分析并购热潮可以发现，不同于以往“大鱼吃小鱼”的传统逻辑，2021年物业行业的并购“大鱼吃大鱼”频繁发生，除了上述碧桂园的三笔收购案，宣布上市前的龙湖智慧服务也相继收购亿达物业全部股权、收购楷林商务服务、收购美好幸福物业、向九龙仓集团收购其旗下中国内地部分物管企业100%股权等。

万物云也在积极扩围，相继收购三盛集团旗下的伯恩物业，并以换股方式招揽阳光城旗下物业公司阳光智博，其中，伯恩物业是福建地区规模较大的物业企业之一，管理面积超过7000万平方米。

克而瑞物管认为，“大鱼吃大鱼”现象的出现，主要是由于2021年受地产融资政策收紧的影响，现金流极度紧张的房企为缓解流动性压力，选择出售旗下物企，由此引发行业多项重大收并购。

“民企资金链空前紧张之下，不得不出售资产偿债。”广东省住房政策研究中心首席研究员李宇嘉表示：“相比土地和在建商品房项目，估值高、有‘现金流奶牛’之称的物业，正是较佳的出售对象。”

蓝光嘉宝、富力物业、彩生活邻里乐、三盛旗下伯恩物业、阳光城旗下阳光智博都是典型的“售出物业救开发主业”的案例。

据不完全统计，碧桂园服务、合景悠活、万物云2021年并购面积超过1亿平方米。

但这种情况下的大规模收并购并不是良性循环，正如万物云CEO朱保全所说的那样，“过去两年物业成香饽饽、成了未来，现在地产不行，大家就把‘未来’给卖了。”

朱保全认为，高额的收并购其实会带来隐忧。“今天的物业行业买卖价格很高，动辄几十亿上百亿，但是这些钱，某种意义上并没有流到业主，而是在股东之间在进行转账。”

“如果在资本对赌之下，我的公司卖给你，买我的人一定会谈未来几年的经营利润率。对于我来说，一定是赚钱是排名前列位的，在这个时候，我有可能就会能省则省，但是这恰恰是对整个资产最严重的践踏。”朱保全说。

近期以来，物业管理行业的并购市场开始转冷，不仅表现为当前并购数量减少，也表现为并购定价趋于理性。

中指研究院数据显示，2021年物业并购标的估值水平在7.45倍到26.9倍之间，相比2020年的平均估值水平下降约20%。

“并购市场的降温晚于二级市场估值的下降，但降温仍是趋势。”中信证券指出，物业并购市场的降温是对盲目追求物业管理权行为的警示。

资本趋冷

2021年底和2022年初，万物云与龙湖智创生活的上市节点并非情理之中，毕竟物企的上市热潮已经褪去，各项数据都在下滑。

克而瑞物管数据显示，2021年上半年物企上市热情持续火热，行业迎来企业集中递表期，有28家物业企业递表时间集中在上半年。

而把时间拉长到全年，数据并没有以高速的态势递升。截至2021年12月31日，物业行业全年新交表企业累计34家，虽然总数量明显高于2019年的9家和2020年的19家，为迄今年度递表企业数之最，但下半年仅有6家，资本市场遇冷，预期的上市高峰并未到来，物企上市进程受挫。

实际计算下来，年内新增实现上市的物企共14家，较2020年还减少4家。

递表物企中，中南服务、祥生活服务和中梁百悦智佳在历经二次递表后，通过聆讯而后续进展不明，目前祥生活服务聆讯资料已呈失效状态，并表示将暂缓上市。

除了上市转冷，上市物企的估值也出现大幅调整，中信证券指出，当前市值排名前十的上市物管公司，在过去六个月市值合计缩水41%，其中跌幅较大的达到72%。

股价方面，克而瑞物管表示，截至2021年末，上市物企下跌23.69%，其中港股通物企下跌29.09%，恒生物业服务和管理指数下跌46.74%，物业股板块的整体表现劣于大盘指数。

“2021年上市的物企市盈率明显回落，市盈率基本上在10倍至20倍。”克而瑞物管数据显示，此前物企上市即获得30倍乃至40倍市盈率的现象已经成为过去，2020年末，物业板块平均PE为36.9倍，而目前物业板块市值均值仅为17.5倍，相较2020年降幅52.6%。

物企估值大滑坡，克而瑞物管认为主要原因有两个方面，一是随着上市物企的增多，在其稀缺性减弱的同时，资本市场对物业行业的认知越来越充分，市场回归理性；二是由于目前多数地产背景的物企对于母公司的依赖度仍然较高，受地产母公司业绩下滑影响，业绩的不确定性增加，也造成了其估值下滑。

因此，如何增厚估值，扩大想象空间，也成为物企发力的重要方面。

其中，追求“科技”属性的两大代表企业——万物云和龙湖智创生活均在科技方面投入了大量成本，以期减少这个行业的人力成本，打造出新的盈利模型。但目前为止，两家待上市的标杆物企中，“科技”支撑起的业务成色依然未能摆脱物业服务底色。

此外，物企拓展业务边界的趋势更加明显。中指研究院表示，非住宅业态已成为企业新增拓展的重要方向，不断延伸至商办、医院、学校等非住宅业态及城市服务等领域。

马太效应凸显

大洗牌之后的物业行业，集中度进一步提升，市场分化加剧。

中指研究院监测发现，2021年TOP10物企以在管面积计的市场份额由2020年的10.17%提升至16.1%，且百强企业由2020年的49.7%提升至52.1%，首次实现占比过半。

从具体企业来看，规模较大的碧桂园服务，在管面积已达6.44亿平方米，而规模最小的兴业物联仅有在管面积约360万平方米，前者是后者的约179倍。44家港股上市企业的在管面积均值为1.14亿平方米，处于均值以上的企业共有14家，均值以下的企业共有30家，头部企业的优势明显。

中指研究院梳理财报数据发现，截至2021年上半年，港股上市公司在管规模TOP5的管理面积均值为4.6亿平方米，TOP5-10的在管面积均值约2.1亿平方米，TOP11-20的在管面积均值约1.0亿平方米，TOP21-30和TOP31-40在管面积均值分别为0.4和0.2亿平方米。

中指研究院预计，未来收并购市场“大鱼吃大鱼”的现象仍将发生，行业未来集中度将进一步提升，同时市场分化也将加剧，行业整体呈现出一种“长尾效应”，头部企业凭借突出的规模优势，赢得更高的市场认可和期待。

克而瑞物管的观点与之一致，认为从长远来看，物管行业并购仍会进一步加剧，行业马太效应将愈发凸显。

“2021年年底恰是中小物管公司实控人和股东觉醒的时间点。”中信证券表示，物业市场可能会沿着“冷却——较低价格成交——达到新均衡”的路线发展，预计2022年仍会出现活跃的并购交易，只要竞争仍然存在、规模经济存在，行业并购就会迎接新的高潮。

新的宏观环境也为物业行业的发展带来机遇。李宇嘉认为，快速建设时代结束了，进入存量管理时代，能够把物业管好的企业，就能获得最广大业主的现金投票，尽管现在物业盈利能力不高，但未来的盈利能力将会爆发式增长。